央行逆回购连续停摆 4月万亿流动性缺口如何对冲

兴业研究宏观分析师郭于玮也表示，3月公开市场操作的微妙变化在于央行仅适度对冲缴税影响。“未来央行在公开市场中将继续兼顾稳增长与稳杠杆的平衡，防止市场出现流动性幻觉和单边预期。”

虽然公开市场操作连续停摆，但是3月跨季资金面整体“有惊无险”，流动性无虞，主要利率指标相对平稳。从Shibor（上海银行间同业拆放利率）来看，3月下旬，隔夜Shibor明显上行，在2.7%上下波动；从存款类机构质押式回购利率来看，R007（银行间市场7天回购利率）和DR007都回到指导利率上方，R007一度出现跳升现象。不过周岳分析，在季末财政发力效应、库款投放带动下，资金面基本实现平稳跨季。

跨季之后，4月第一周，随着资金需求回落，资金面整体短端利率显著下行，DR007再次回落至政策利率下方。但至4月8日，资金市场利率多数出现反弹。Shibor多数上行，隔夜Shibor报1.428%，上行1.1个基点；7天Shibor报2.483%，上行6.5个基点。同时，DR001开盘报2.55%，上日加权平均价报1.4196%；DR007开盘报2.65%，上日加权平均价报2.2692%。

有分析称，考虑到缴准、政府债券发行缴款和税期等因素影响，短期资金面最宽松的时候正在过去。

4月流动性怎么走？

4月是传统缴税大月，不少研报指出，月中时期流动性将面临压力。国金证券研报分析，综合考虑“财政存款”、“现金变化”、“新增准备金”、“外汇占款”等常规因素的影响，保守估计4月基础货币缺口在6000亿元以上，再叠加3675亿元MLF到期，总计有近万亿元的流动性缺口。

从时点来看，4月税期为1日至18日，其中，个别税种须在4月15日前完成申报，增值税申报截止日为18日；另外，MLF到期在17号，因此综合分析，流动性压力主要集中在中下旬。

温彬对第一财经表示，4月流动性总体偏紧，一方面外汇占款和基础货币的投放有利于流动性的补充；另一方面，未来两周，缴税、MLF到期及地方债的加快发行，使得流动性短期承压。

而在万亿流动性缺口下，业内的共识在于，4月是观察货币政策动向的重要窗口。央行如何适时开展对冲操作、投放流动性是市场关注的焦点。在投放流动性方面，市场普遍的讨论在于，是续作MLF（或定向中期借贷便利TMLF）还是降准？

周岳分析，4月中旬社融信贷、经济数据的出炉很可能是一个关键的时间节点，如果各项指标表现转弱，降准是必然选择，但如果数据表现符合预期，甚至高于预期，不排除央行推迟使用降准手段的可能。

温彬告诉记者，降准虽存在空间，但并非完全取决于资金面短期流动性，同时也要考虑到整个经济基本面。据此，央行也有可能续作MLF或开展TMLF来保持流动性的稳定。

中信证券固收首席分析师明明亦对第一财经表示，考虑到4月流动性需求较大，支持央行降准。同时结合国务院4月7日公布的《关于促进中小企业健康发展的指导意见》分析，央行可做一些定向的普惠降准支持中小企业。

华创证券固收团队称，4月进行降准操作的可能性仍在，降低实际利率的政策目标明确，资金利率中枢仍有维持或下行的必要。目前市场对货币政策宽松预期较为强烈，一旦预期落空，资金利率或出现较大幅度的波动。“退一步讲，若降准窗口并未打开，则替代性的MLF或TMLF操作大概率将会进行，TMLF的放量同样具备降低负债成本的效果。”