中泰证券范劲松：消费K型修复，食饮各板块有哪些投资机会？

为什么消费修复呈现K型，高端和中低端相对比较好？高端呈现量价齐升，低端量增价跌？消费为什么一个方向往高端走，另外一个方向往性价比走？食饮各板块今年又有哪些投资机会？中泰证券食品饮料首席分析师、董事总经理范劲松带来“消费K型修复，食饮投资机会如何？”主题分享，以下是嘉宾部分观点，扫码即可回看全部会议内容！

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消费K型修复，看好高端、中低端

我们前几个月到各个上市公司跑了一遍，消费是在复苏，但是复苏的结构、节奏可能跟大家想象中会有一些差异。如果从节奏角度来讲，大家看到最清楚的是今年2月复苏非常强，3、4月其实复苏没有2月那样强，这是节奏。如果从结构角度来讲，基本呈现K型修复。高端相对比较好一点，中低端相对比较好一点，中端价格带相对可能比较弱一点。今年的基本节奏，我们认为还是在进行修复。因为无论是经济还是餐饮产业链，我们可以看到基本是一种稳中向好态势。从全年角度来看，修复再叠加现在市场在等自上而下政策加码鼓励消费。因为产业经历了2-3年的调整，问题出清。随着人流起来，消费场景以及消费信心有望持续修复，投资机会可观。

从全年角度我们推荐股票是四个角度。一个是场景修复以及成本回落带来的投资机会，可能是一个周期反转。因为疫情之后人流、经济起来，其实有一些消费可以逐渐起来，这是第一个逻辑；第二个是国企改革带来的投资机会。去年、前年其实企业发展应该受到很大限制，现在各种各样的流通都相对比较正常。企业也知道今年有些机会，所以其实今年推改革的公司相对比较多，这是第二个角度。第三个是稳增长的一些子行业龙头依旧值得配置。其实有些龙头的增速大家不要小瞧，我们一直强调GDP 3倍以上增长算高增长。现在的15%增长跟几年前的15%增长其实概念、意义不一样。因为现在大家基本上判断经济增速下行，GDP 3倍以上增长都算比较高的增长；第四个角度是低估值的个股。有些公司相对比较便宜，如果消费环境有些变化包括政策有些变化，其实还是有比较好的一些机会。

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今年5月份PMI是48.8%，较4月份下降了一点，连续2个月位于荣枯线下。因为餐饮属于服务业，服务业PMI大概55.1%，连续近半年时间呈现修复，服务业相对修复比较强一些。第二个结构我们可以看到，五一出境游跟国内旅游人均消费支出分别为2019年的139%、85%。出境游人均消费相对高一些，国内相对弱一些，一般出境游可能消费会更多一些，其实可以理解成中高端消费，从结构来讲也是一种K型。

高端消费我们也做了一些数据跟踪，高端消费和低端消费也是明显分化。高端呈现量价齐升，低端量增价跌。我们调研白酒其实也有点这种情况，呈现一种K型修复。因为食品饮料板块负债率比较低，现金流比较好，基本先款后货。先款后货很重要，其实像有些行业可能100亿收入，几十亿的钱很难往回收。考虑到食品板块的负债率比较低，需求可能相对比较刚性。我们都知道，当我们收入水平持续提升的过程中，吃在人均可支配收入里面占比持续下降。如果经济增速下行可能这块占比逐步会进行提升。大家可以研究一下马斯洛需求曲线。其实吃应该相对还是比较刚性，所以考虑到负债率比较低，需求比较刚性，我们认为食品饮料就算K型修复还是有些机会。

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消费往“高端”走和往“性价比”走

K型修复表现有几方面，第一白酒高端、次高端、地产酒，次高端可以理解成一种中高端消费。2023年Q1高端酒跟地产酒增速比较高一点，次高端增速相对慢一些。从利润增速情况来讲，2023年Q1高端大概平均增速可以达到20%，次高端如果把体量加进去可能大概10%几，地产酒大概是21%。所以，高端、地产酒相对比较强一些。从我们跟踪的数据来看，也是公开的数据。2023年Q1 LVMH亚洲在亚太区域（日本除外）大概增长14%，去年四季度下降8%。其实反映奢侈品今年相对比较强。我上次看到数据，奢侈品在中国可能去年全年下降10%，今年Q1首先LVMH大概增长14%，爱马仕大概收入增长将近23%，其实增幅也非常可观。中国的高端酒刚才也讲了其实增幅非常可观，高端相对比较强。

同时，我们可以看到中低端代表的啤酒。其实大家消费压力应该非常低，因为相对比较便宜。啤酒今年总体表现比白酒总量相对强一些，白酒其实更多是结构。啤酒我们可以看到，今年1-4月统计数据大概产量增长8.8个点，而白酒产量应该是下降的，所以这一块其实可以看得很清晰。如果月度数据来看，今年全年啤酒总体我们认为有可能相对保持比较强，另外一个逻辑是成本会下降。

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大众品一些吃的比餐饮去消费的东西可能更便宜。比如圆子、小油条，买大众品公司的一些产品可能相对更加便宜，更加便利。当然有人说口感可能会有一些偏差，一般工厂出来之所以能够替代市场，因为相对可能更加便利，价格可能会更加便宜。今年其实像速冻餐饮供应链另外一个逻辑就是原材料价格会往下掉调。无论是菜籽油还是棕榈油，今年其实价格往下掉的应该比较多。像菜籽油去年高点可能大概14000多，现在可能掉到7000-8000，掉幅应该非常可观，也有望利润增速比收入增速高。另外一个大众品休闲食品，从零食里面的结构角度来讲，其实也是呈现一种K型修复。

这部分内容讲的是产业有一个主逻辑修复，修复里面重点讲的是K型，是一种结构。因为现在讲行业总量其实意义已经不是特别大，因为经济可能是一个增速相对比较平的过程，其实我觉得更多是一种结构。投资机会我自己认为其实更多是一种结构投资。比如白酒或者餐饮板块有很大的爆发力，其实是并不可观。其实更多有些个股、有些公司相对比较受益。这种投资机会一个往高端走，另外往性价比走。日本有一本书叫《第四消费时代》，第三消费时代叫品牌溢价，第四消费时代就是“性价比”为王。可能像无印良品这些穿着之类，不一定需要很高的牌子，但是在这个价格带之内性价比特别突出。性价比非常突出的可能会是一个重要的增长点。

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食饮各板块有哪些投资机会

如果顺着K型修复，我们先讲一下白酒，基本上现在基本盘应该相对比较稳，去年相对弱些。白酒经历了疫情三年餐饮洗礼，今年2月份有一波销量，其实今年大家总体认为价格相对比较平，原因是企业包括经销商很多都想以量换价，去年有些消费场景可能会比较弱，所以有不少公司其实非常在意量。如果要进行抓量，价格能够维稳或者维稳上下进波动其实都算比较强。地产酒可能相对表现会比较强一点。白酒我认为主要推高端酒和地产酒。高端酒前面可能大家还是以量换价，其实大家还是愿意去等一些厂家出台政策把价格往高提。当然我觉得价格不提，不出政策问题也不大。因为在价格压得相对比较低的位置，它实际是个问题出清的过程。其实今年我觉得有可能很多行业都是问题逐步出清的一个过程。高端酒大公司能够保持双位数以上增长，再加上一点点分红，一年10%几的收益率其实非常可观，并且现在高端酒其实估值都不贵。

地产酒我们现在比较看好主要是苏酒和徽酒。这两个地方去年实际上商务宴席场景缺失比较多。安徽我了解一下来，其实这几年人口都是净流入，如果消费场景逐步进行修复，其实应该相对还是比较强。安徽跟江苏有另外一个特点，当地酒比较强，其实竞争格局可能会比较好，竞争比较有秩序。

啤酒我们最近写了一篇深度分析《国际啤酒消费复苏对我们的启示》。如果参照国际啤酒板块其实更多讲的是价的逻辑，而不是量的逻辑。国际一般疫情放开之后，我们可以看到比如以百威英博为例，2020年疫情比较严重的时候，它的ASP对应价格大概是下降2%，但是到了2021年对应价格提升幅度大概是6%。2022年叠加提价对应价格提升是9%，提升幅度非常高。原因很简单，因为夜场消费或者中高端消费逐步起来，所以导致吨酒价格大幅提升。如果参照国际，其实今年国内啤酒吨酒价格有望明显提升。而且我们知道啤酒板块其实核心的逻辑来自于价格，而不是来自于量。如果今年国内啤酒吨酒价格有大几个点提升，利润提升幅度就非常可观。往后叠加比如易拉罐、纸箱包材一些成本后面如果再走弱，可能会有一些利润，释放了一些弹性。如果按照大几个点，其实很多公司我们大概测算下来核心利润今年有望保持20%以上增长，其实这个增速应该是比较高。

大众品我们推荐是两个角度，第一有些赛道其实成长性比较好，像预制菜、休闲零食包括K型修复里像零添加酱油仍然保持比较高的增长。高增长的一些子行业里面去找一些个股。第二条推荐主线疫情放开之后，随着人流逐步恢复，消费场景逐步起来，像基础调品、B端复调甚至餐饮、卤味，其实人流相关的仍然有比较大的弹性。