海外资本腾挪术
伴随国际经济政治形式的变化，全球资本流动路径亦随之变化。2018年，全球外国直接投资(FDI)较上年下滑13%，为连续第三年下滑。其中，2018年流入发达经济体的FDI总额减少了27%，但中国吸引外资总量增长4%。进入6月，原先转向美债德债避险的机构开始考虑重返新兴市场股债资产。一系列资本腾挪术正在上演。
“风水再度轮流转。”一位美国对冲基金经理向21世纪经济报道记者感慨说。
受中美贸易摩擦升级影响，5月以来他们抛售了逾30%新兴市场股债头寸，将资金悉数转向美债德债避险。如今他们内部开始讨论是否将这笔资金迅速转回新兴市场股债资产。
他告诉记者，这绝不是个案——随着美联储主席暗示将降息提振美国经济，不少华尔街对冲基金都在盘算重返新兴市场的新获利机会。
这种资金流动趋势，也反映在数据上。
国际金融协会（Institute of International Finance）此前发布最新报告显示，5月份新兴市场股市资金流出规模达到146亿美元，创下过去6年以来单月最高值，当月新兴市场债市仅仅流入90亿美元，较4月的242亿美元流入额骤降逾60%。
多位华尔街对冲基金交易员估算，6月以来大量欧美机构资金正迅速重返新兴市场，仅A股市场，6月以来北向资金净流入额超过43.8亿美元。
“鉴于5月以来中美利差（10年期中美国债收益率利差）快速升至117个基点，6月以来欧美投资机构通过债券通净买入人民币国债的资金，至少在百亿人民币规模”，一位国有银行债券交易员指出。
21世纪经济报道记者多方了解到，这种资金重返状况也出现在印度、菲律宾等新兴市场国家——随着美国10年期国债收益率持续跌向2%，加之德国10年期国债收益率在负值区间“越走越远”，触及历史低点-0.24%，这些经济平稳增长、信用评级相对稳定的新兴市场国家正凭借可观的利差优势，吸引越来越多欧美投资机构加仓配置。
“事实上，欧美投资机构之所以时隔一个月快速重返新兴市场，另一个重要原因是他们发现不少新兴市场国家债券股票走势相对独立，呈现较强的避险港效应。”Wrightson ICAP首席经济学家Lou Crandall向21世纪经济报道记者透露。这驱动不少全球基金不再跟随MSCI新兴市场指数与彭博巴克莱全球债券指数“被动”配置新兴市场资产，转而主动加仓实现更高的避险效果。
在他看来，这背后，是不少投资机构还打着新的套利算盘——随着美联储即将进入降息周期引发全球资本再度涌入新兴市场淘金导致后者资产估值持续提升，他们正提前布局坐享丰厚“红利”。
资金重返新兴市场
上述美国对冲基金经理向21世纪经济报道记者坦言，5月他们抛售逾30%新兴市场股债资产，也是无奈之举——由于5月初中美贸易摩擦突然升级，在看不清未来全球经济增长前景的情况下，基金投资委员会只能要求交易团队先撤离新兴市场高风险资产，转入美债德债避险以“观望”事态发展。
“但这反而让我们作茧自缚。”他坦言，随着大量欧美投资机构均采取上述避险策略，导致美债德债收益率持续快速走低，导致基金避险投资组合收益率随之缩水。究其原因，基金内部投资模型估算，若10年期美债收益率与德债收益率分别跌向2%与-0.3%，他们避险投资组合（算上投资杠杆）的年化实际收益率将比5月前下调逾45个基点，跌至2.7%附近，低于基金此前设定的3%无风险获利回报预期值。
“这让我们再度将新兴市场股债资产纳入投资版图。”这位美国对冲基金经理指出。尤其在经历5月全球贸易局势趋于紧张后，不少新兴市场股债市场的表现并没有他们预期的那么差。比如原先他们认为中美贸易摩擦升级将导致A股指数很快跌向年内新低，但6月以来A股随着中国一系列刺激政策出台明显企稳反弹，转而吸引逾43.8亿美元海外资金重新入场；而中美利差走阔也令当月海外资金增持人民币债券的额度创过去一年最高值。
与此同时，印度在经历大选后，经济增长前景确定性增强也吸引海外资金积极加仓布局，菲律宾与马来西亚等股市则因为对美出口增加，早在5月下旬便呈现企稳反弹迹象。
“6月以来我们主要在讨论重返新兴市场的资金比重。”上述美国对冲基金经理向21世纪经济报道记者坦言，目前交易团队建议从美债德债头寸里撤离20%资金，转而超配中国、菲律宾、印度等新兴市场国债股票，而基金投资委员会则担心这些新兴市场国家风险对冲工具不够完善，加之此前股市反弹力度加大，倾向将超配新兴市场股债的资金减半。
他发现身边不少对冲基金都在迅速买入各类新兴市场股债ETF产品。究其原因，随着美联储即将进入降息周期，新兴市场资产很快将迎来新一轮资本涌入潮而引发估值上升，从而赋予他们新的买入获利机会。
买涨套利机会再现
值得注意的是，在5月底美联储主席鲍威尔暗示将降息提振经济后，全球金融市场对美联储加快降息步伐的预期骤然升温。
芝加哥商品交易所（CME）的联邦基金利率期货最新交易数据显示，押注美联储7月降息的几率逼近70%，9月降息的几率更是达到93%。
在Lou Crandall看来，这也驱动越来越多对冲基金6月以来加快超配新兴市场股债资产的步伐。
“过去数十年以来，只要美元进入降息周期，大量欧美资本就会涌入新兴市场高收益资产博取利差收益，如今眼看美元即将再度进入降息周期，这些对冲基金便如法炮制，坐享新兴市场资产估值提升的收益。”他分析说。
BK Asset Management宏观经济研究主管Boris Schlossberg则指出，这反而令新兴市场国家再度陷入“幸福的烦恼”，一方面大量外资涌入有助于提振当地经济与金融市场表现，另一方面热钱过多涌入，又会引发外债占比偏高与资本大进大出风险，最终给当地经济发展构成较大威胁。
“某种程度而言，近期菲律宾、马来西亚、印度纷纷赶在美联储之前降息，一方面旨在刺激当地经济发展，另一方面也有压低本国债券等资产收益率，缓解热钱过多流入压力的考量。”Boris Schlossberg分析说。
在上述美国对冲基金经理看来，这些新兴市场国家降息举措未必能有效遏制对冲基金的套利热情。究其原因，10年期美债收益率下跌速度过快，反而令这些国家同期国债收益率的利差优势进一步扩大，吸引各路资本趋之若鹜。
21世纪经济报道记者注意到，受海外资金持续加仓影响，6月以来菲律宾10年期国债收益率从5.649%跌至5.189%，马来西亚10年期国债收益率则从3.796%跌至3.736%。
“如今，这些新兴市场债券收益率依然具备相当高的投资吸引力。” 上述美国对冲基金经理向记者透露，目前他打算通过借入日元获得3倍投资杠杆，再将日元兑换成当地货币投向当地国债，在扣除相关操作费用后，他能从日元贬值与这些国债利差收益里获得年化约7.5%-8%的回报。
“美元即将进入降息周期，即便未来全球贸易局势再度紧张，对冲基金都不会轻易离场，除非他们如愿以偿——获得预期般的高套利回报。”他指出。
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