A股企业信披之殇溯源：“捂不住”的资金猫腻

记者统计发现，在目前被立案调查的公司中，*ST长生（002680SZ）、*ST毅达（600610SZ）、*ST华泽、*ST新亿（600145SH）、*ST东南（002263SZ）均未能在规定时期披露年报。

在业内人士看来，信披违规案的密集暴露，意味着监管部门正在加大对上市公司信披违规的打击力度。

但也有业内人士指出，信披问题密集出现的背后，也与宏观环境对上市公司的影响有关。

“信息披露的违规正在被密集查处，说明监管层有进一步从严执法，强化上市公司质量的决心。”5月31日，北京一家大型券商策略分析师坦言，“但上市公司大规模地出现信披违规也存在一定程度的宏观因素。”

在诸多信披违规的上市公司中，存在未披露的融资、担保、账目调整等问题成为当下的一种典型问题。

例如5月8日，中超控股（002471.SZ）就因原实控人的违规担保而卷入15亿元的赔偿诉讼；日前被证监会立案调查的神雾环保（300156.SZ），其案发原因就是为控股股东神雾集团及子公司借款提供了违规的10亿元担保而未履行披露义务；5月26日，天宝饰品（002220.SZ）也因高达2.68亿元的违规担保问题而受到风险警示。

如今违规融资和担保的多发，并不尽然都产生于大股东的恶意掏空。据业内人士介绍，如今不少上市公司之所以隐瞒融资或担保信息的主要导火索，是上市公司及控股股东方面对流动性危机愈演愈烈担忧而滋生的侥幸心理。

“一个显著的事实上，不少上市公司的控股股东的杠杆率是比较高的，即便上市公司层面的现金和负债率‘看上去’还算健康，但这种脆弱的平衡的状态终于在去年去杠杆的大潮下被打破。”上述策略分析师表示。

连锁反应发酵

有投行人士指出，2018年去杠杆政策的加剧，让不少上市公司或其控股股东面临着更大的流动性压力，铤而走险的“体外融资”和美化财报，成为一些上市公司的应对之道。

记者梳理发现，上市公司体外融资主要体现为三种方式，一是通过账目调整、大存大贷等方式优化上市公司报表，进而为大股东提供违规担保；二是上市公司作为融资主体通过P2P、担保公司等民间机构高成本融资，并隐瞒融资事实；三是通过市场操纵、财务造假等方式拉抬公司股价，美化财务形象，以维持或获取更多的质押融资或信贷资源。

之所以选择融资和担保信息，与上市公司及控股股东方面希望避免带来更大的流动性压力，防止发生恶性循环的“负反馈环”效应有关。

“2018年，让很多负债率较高或者过度依赖流动资金贷款的上市公司及控股股东出现了信用问题。”上海一位资深投行人士表示，“一些上市公司被抽贷后，往往需要高成本融资或提供违规担保，但考虑到会影响外部信用或者股价问题，所以这种体外融资或担保也不会公之于众。”

一方面，民间金融的融资事实会让上市公司的融资形象进一步恶化，加剧银行抽贷行为。

“上市公司找我们融资一般都要求不公告，因为一旦这个融资的事捅出去，上市公司的贷款银行可能就会‘撂挑子’。” 西部地区一家担保公司人士坦言，“银行的逻辑在于，客户在中小机构高成本举债，说明客户的流动性风险很高，所以就会采取抽贷、断贷等措施。”

另一方面，控股股东流动性问题的曝光，会引发上市公司股价下跌，进而诱发质押盘爆仓，从而让流动性问题愈演愈烈。

“信用问题的发生是一连串的反应，如果上市公司或大股东的违规融资问题被曝光，股价会下跌，股票质押爆仓将会给大股东带来更大的流动性危机。”南方一家券商机构部人士坦言，“甚至有的控股股东为了不爆仓，用上市公司担保融资，再去增持自家股票。”

“也有上市公司信披事故背后不存在违规举债，只是为了现有的融资不断流，风险不暴露。”上述资深投行人士补充道，“信披问题也阻碍了很多面临风险的上市公司或控股民企难以获得纾困资金的支持，因为很多时候他们账目都查不清，这时候肆意接盘纾解无异于对国有资本和纾困资金的不负责任。”

“捂”的秘密

上市公司之所以能够视信息披露规则于无物，原因一方面在于公司治理结构和内控的缺失，另一方面则和信息违规后所需承担的违法违规成本过低有关。

21世纪经济报道记者了解到，去年下半年，部分上市公司体外融资出现风险，但当一些上市公司债权人向监管部门反映其存在未披露融资情况时，一些部门甚至对此采取“睁一只眼、闭一只眼”的默认态度，并未对其信披问题采取针对性的监管措施。

事实上，股票质押危机中对待违规融资处理的暧昧态度，也进一步滋生了部分公司不顾信披规则的违法违规惯性。

“一些体外融资没有出现问题的上市公司，有的股价还会上升，股票质押风险反而比较小。这种现象也激励一些上市公司尽量用‘捂’来解决问题。”上海一家上市公司子公司人士坦言，“成者为王败者为寇的逻辑下，一些公司的侥幸心理逐渐膨胀。”

一位接近监管层的机构人士告诉记者，之所以存在这一现象，与当时市场股票质押爆仓风险大面积爆发有关。

“当时股票质押风险比较大，体外融资的事暴露出来，显然会加剧上市公司层面的信用风险，进而对市场造成更大影响。”上述机构人士坦言。

“我们之前给一家湖南的上市公司提供过信用贷业务，而且也没有进行公告，但去年下半年到期兑付不了，公司方面一直在拖。”北京一家P2P平台负责人也表示，“我们也向上反映过，还想了很多办法，但始终都不好解决，中小股东不仅不知道，上市公司实控人方面的还款意愿也不高。”

不过今年多起违规担保、融资及其他信息披露问题的被查处，意味着上市公司应对自身及大股东流动性危机的“隐瞒”之举正在迎来清算。

“今年一季度股票市场转暖，质押爆仓风险有所下降，但具体到一些上市公司，其流动性问题并未得到好转，但暴露出的信披问题却在得到关注惩治。”5月31日，北京一家TMT类上市公司董秘表示，“现在很多公司信披违规的事发，要么是有相关利益方的举报，要么是账目或公告问题太大，根本就‘捂’不下去了。”

但有分析人士指出，即便信息违规遭遇查处，上市公司有时所承担的违规成本过低，也难以对相关公司起到有效的警示作用。

“有的只是关注函，责令改正等不产生任何实际作用的处罚，再不济收到处罚也只是缴纳少量罚款了事，现行法律规定最多只有60万，更有甚者会用一个谎言掩盖另一个谎言。”上述投行人士坦言，“根源还是要提高违规成本，让违规的上市公司和控股股东付出更大的代价。”

上市公司承担的违规成本的确较低，记者以上市公司自身作为口径统计发现，今年前5个月的201起信披违规处分中，合计罚款仅为830万元，平均每家罚款仅有4.13万元。

对于这一问题，监管层已在亡羊补牢，而“提高上市公司违法违规成本”已被监管高层所多次公开强调。

今年2月份，证监会主席易会满在国新办记者会上表示，将“推进《证券法》等法律法规的修订，大幅提升资本市场违法违规成本”。5月份又在中国上市公司协会2019年年会时强调，“最核心的举措，是要提高违法违规成本，让做坏事的人必须付出代价，让心存侥幸的人及时收手”。