孙正义千亿愿景这两年：终成"接盘侠"？

2017年5月，愿景基金宣布完成第一阶段募资，金额高达930亿美元，成为史上最大的企业风投基金。据彭博社报道，这个体量相当于“4个银湖资本或15个红杉资本”。

此后，孙正义就带着愿景基金一路狂奔，在物联网、AI、机器人、交通出行等领域疯狂布局。据软银方面公布的数据，截至2018年11月5日，愿景基金累计投资达到67笔，覆盖区域遍布美洲、欧洲、亚洲的多个国家，其中不乏Uber、滴滴、Grab等出行巨头，还有ARM、英伟达这类半导体巨头。

愿景基金主要投资品牌一览，图片来源：软银官方披露

然而，与大部分风投基金的募资方式不同，愿景基金则要求LP在进行投资的同时向其提供大笔贷款，通过股权和贷款混合的方式募资。

据英国《金融时报》报道，愿景基金两个最大的LP——沙特主权投资基金和阿布扎比穆巴达拉基金承诺向其投资600亿美元。其中，沙特主权投资基金投入450亿美元，而股权投资部分仅占170亿美元，阿布扎比穆巴达拉基金则投资150亿美元，股权投资部分不足60亿美元。

上述媒体还指出，愿景基金投资者提供的贷款采用的是优先债形式，债权人最终可以拿回本金，而真正的投资回报只有股权这部分才有。这也就意味着，愿景基金很大程度上是依靠外部债务来进行投资。

花旗集团分析师 Mitsunobu Tsuruo 认为，这种玩法“反映了孙正义的信心和贪心”。

而在孙正义眼里，这就是一场豪赌，“人生只有一次，我希望高瞻远瞩。我不想小赌怡情。”

02 “超级接盘侠”？

回顾孙正义众多的科技投资项目，其中最为外界传颂、投资回报率最高的两个项目就是雅虎和阿里巴巴。

1996年，孙正义向彼时只有十几个人的雅虎投资1亿美元，获得了后者35%的股份，此举一度被雅虎创始人杨致远直呼“疯了”。然而，谁也不会想到，这笔投资后来给孙正义带来了丰厚的回报。

2000年互联网泡沫高峰期，雅虎市值一度高达千亿美元，孙正义通过对雅虎的投资获得300倍收益，身家超过比尔·盖茨，当过三天“世界首富”。

之后，他又以2000万美元换取阿里巴巴34.4%的股权，在阿里上市时，这部分股权市值约580亿美元，投资回报率高达2900倍。

然而，这部分成绩只能代表孙正义的过去。如今的投资者已经向愿景基金发出警告，称其对杠杆的依赖将让孙正义面临严峻的挑战。

彭博社报道指出，自诞生以来，软银愿景基金已经成为许多初创公司的退出渠道——这些公司通过直接向软银出售股份完成退出，而不是遵循更加传统、艰苦的IPO来筹资。这个过程就相当于进行一场价格高昂的“烫手山芋”传递游戏，愿景基金俨然成为“超级接盘侠”。

据全天候科技不完全统计，在2018年2月至2019年2月的13个月中，除Uber和Grab（两笔投资始于2017年）外，愿景基金投资企业达38家，投资金额逾320亿美元。在其全部交易中，仅有5个被投公司估值呈现明显增长，其它企业短时间内尚未看到收益。

从统计数据中还可以看出，愿景基金在投资时倾向于那些处在发展后期、具有强大市场份额和高估值的私营企业。但愿景基金投资团队的这种做法也遭到了质疑，其中既有对被投企业估值的质疑，也有对投资方向的质疑。

就连两大股东也对其开展的部分投资表达了不满。据《华尔街日报》报道，沙特主权投资基金和阿布扎比穆巴达拉基金的不满主要集中在三点：一是投资价格太高，二是软银集团通过软银愿景伤害股东的利益，三是愿景基金管理风格不适当。

德意志证券分析师彼得·米利肯（Peter Milliken）甚至认为：“虽然软银拥有光鲜的投资履历，但它之前的私募股权投资项目软银资本（SoftBank Capital）已经基本停摆，愿景基金目前的投资也没有惊艳之处。”

特别要指出的是，曾经被看作是愿景基金投资“重头戏”的Uber上市后表现惨淡，这更加引发了外界对孙正义投资策略的质疑。

2018年初，愿景基金斥资77亿美元换得了Uber约16.3%的股份，这也是该基金成立以来最大的一笔投资。彼时，Uber欲IPO，并对外寻求的估值是1000亿-1200亿美元。最终，Uber上市即破发，市值一度跌到630亿美元左右，直到近日才逐渐涨回到700亿美元上方，约为720亿美元。按此计算，目前愿景基金持有Uber股票价值约118亿美元。

虽然这个投资回报率超过50%，然而愿景基金持有Uber股份太多，要想变现有一定难度；且在禁售期内Uber股票走势仍是个迷，愿景基金投资Uber获得的回报暂时也只能停留在账面上。

03 寻找退出策略

回顾孙正义过往的投资成绩可以发现，在截至2017年止的18年间，软银通过投资获得了1750亿美元的回报，平均年化回报率高达44%，而这主要得益于投资阿里和雅虎获得的丰厚回报。所以，当初在劝说沙特王子投资愿景基金时，他仅用时45分钟，且表现得信心满满，原因就是允诺了高额回报。

“我打算这么给你一个一万亿美元的礼物。你给我的基金投资1000亿美元，我还给你1万亿美元。”在接受彭博采访时，孙正义透露了自己当时使出的“杀手锏”。

两年过去，形势大变，迫于压力的孙正义也不得不做出一定妥协。

在掌管1000亿美元规模基金、拿下科技领域众多城池后，孙正义似乎也开始想要寻求变现的路径。

《华尔街日报》报道称，软银正在考虑将愿景基金进行IPO，还考虑设立规模不少于1000亿美元的第二只基金。对此，孙正义表示：“我现在不能发表任何评论。”不过，他确认了计划设立第二只愿景基金的消息。

美国金融博客Zero Hedge认为，软银寻求将愿景基金IPO，很可能是一种退出策略，以实现从那些尚未盈利的初创企业投资中锁定利润。

只是，现在退出的话距离孙正义承诺给沙特王子的回报，似乎还有很长一段距离。不少业内人士甚至表示，达成这个目标的速度可能比预想的要慢。

无论是“超级接盘侠”还是“千亿缔造者”，不可否认的是，孙正义通过愿景基金正在改变着资本和科技圈的游戏法则。