【前言】年初开始,指数持续大涨,投资者的热情逐渐高涨。2019年整个3月募集成立的主动偏股型基金规模突破了400亿,创下2018年以来的新高;反应个人投资者风险偏好的重要工具——融资融券,也开始出现了明显增加,部分高风险偏好的资金开始加杠杆投资股票市场。这些信号表明居民资金又一次开始加速进入市场;但是更多的信号表明,这一次很可能不一样。
【回溯】过去20年,居民资产选择中对于房地产的配置比例(57%)远超过股票的比例(3%)。但是,本文的研究统计结果显示,2005年以来A股整体、中小板指和一线城市地产的回报率却非常接近(持有至到期年化回报率为12%左右)。这种统计结果与投资者的主观感受存在较大的差异,其中一个原因是股票市场的高波动和高回撤,另一个原因则是人性(从众心理、频繁交易、心理账户和持亏倾向)。
【房产收益之谜】央行先后经历被动投放、主动投放基础货币,商业银行自主信用创造三个阶段,为房价上涨提供了货币基础。当前央行资产规模接近0增长;资管新规后商业银行自主创造信用能力被约束。房价上涨货币基础受到约束。我国政府制定了每十年GDP增速翻一番的目标,因此我国每年的政府工作报告中的GDP增速长期被设定在7-8%附近。而消费和第三产业增速只能稳定的贡献4%左右的增速,剩下部分只能靠投资贡献,地产是投资中最重要的环节。因此M2增速目标一直高于GDP增速,为房价持续上涨,地产销售面积和投资持续增加提供了动力。当前中国GDP已经没有了每十年翻一番的约束,房屋会逐渐回归至居住和实物属性,房地产金融属性创造信用可能逐渐淡出历史舞台。如果是这样,M2保持与名义GDP相似的目标,房产价格将会缺乏上涨的基础。人口结构变迁主要体现在1990年以后出生的婴儿数量开始明显减少,这意味着90后购房需求将会明显低于80后。
【像投资房产一样投资股票】股票的回报取决于净利润和估值水平,本文计算了2005年以来的A股年化收益率,复合回报为12.3%,其中估值没有贡献,A股过去14年平均ROE为11.6%。长期来看,如果以当前估值买入股票,无论估值如何波动,只要能回到这个水平,投资股票的平均收益率就是ROE的水平。当前A股当前估值处在较低的水平,距离最底部11倍有20%的回撤空间。当前家电白酒的ROE最高,电子、通信、军工、计算机ROE改善的空间最大;因此,消费+科技是两个最确定的选股方向。从外资趋势来看,进入2019年,MSCI将提高A股纳入比例,并且富时罗素指数和标普道琼斯指数也将纳入A股,2019年成为A股纳入国际市场指数的大年。从政策层面来看,在2018年底召开的中央经济工作会议中,将资本市场描述为“牵一发”而动全身;2019年科创板将要推出,中小企业、民营企业的融资再设一平台,多层次资本市场将进一步完善,五年一遇的资本市场政策友好期再次来临。
风险提示:经济下行压力加剧,海外市场波动,政策扶持力度不及预期