瘸腿的良品铺子，应对不了多事之秋？

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良品铺子或应该停下来思考，高端化还能走得通吗？

李佳琦的一场直播，让“79元买根眉笔到底贵不贵”这件事吵上了热搜。有的人认为产品价格比较克数没有意义，更应该看品牌溢价，有的人觉得国货美妆只要涨价就是在割韭菜，能让所有人都赞同的观点只有一个：世界经济下行，消费赛道降温，大家的钱变得没那么好赚，无论个人IP或品牌的影响力有多大知名度有多广，在这个时候，夹紧尾巴做事才是正道。

这也引发出了市场新的问题——现在还是谈高端化的时候吗？恰逢近日“高端零食第一股”良品铺子发布2023年中期财报，营收、净利均同比下滑。

消息释出后股价应声而落，截至发稿，良品铺子股价定格在22.44元，市值总计89.98亿元。而在2020年，良品铺子股价巅峰期能达到86.52元，市值近300亿元，两相比较之下，没落显而易见。

是高端化做不动了还是良品铺子出问题了？休闲零食市场遇冷是否意味着新一轮洗牌开始？在这一次改朝换代之中，行业又会垂青哪类企业？

走向高端是伪命题

2023年良品铺子的中报，毫无疑问是让投资人不满的。

财报显示良品铺子总营收为39.87亿元，净利润为1.89亿元，前者同比降幅为18.55%，后者同比降幅为2.04%。乍一看净利少得还不算明显，但对比来看，今年上半年，同在零食行当打拼的甘源食品、劲仔等玩家表现都很好。

亲亲食品、卫龙、桂发祥、甘源食品和黑芝麻5家企业净利润增长都超过了100%，涨幅最大的亲亲食品同比提升了465.48%，其中卫龙和桂发祥均实现扭亏为盈。反观良品铺子，一季度营收23.8亿元同比下滑18.94%，净利润虽增长59.78%，但1.48亿元中有5302万元来自政府补贴的非经常性损益收益，在当期净利润占比中超过三成，换言之，良品铺子自身经营业绩并无明显改善。

职业投资人刘丰毅认为，这与良品铺子的高端化策略有关。“零食本来就很难做到高端化，良品铺子自己没有什么生产能力，找供应商进货的需求很大，量多货多，不可能每一款都高端，但只要有一个产品掉链子，消费者的整体认知就会变差。”

事实上，品类繁杂的零食行业里，适合往高端化发展的SKU也并不多。除了果脯、肉干、坚果这一类原材料价格相对昂贵的产品，诸如薯片、辣条、豆干等，消费者很难打心底里认同它的高价。

所以为了守护“高端”旗号，良品铺子不得不耗费大量资源放在营销上面，这也是市场诟病其“伪高端”的原因，消费者的共识是良品铺子只在包装和推广上用心，最重要的研发及口味却被搁置。

财报显示，2018年至2022年间，良品铺子的销售费用分别为12.4亿元、15.81亿元、12.88亿元、16.72亿元和17.56亿元，营销费用增长了41.6%。

这没能带来良品铺子想看到的结果，整理近年财报信息会发现，2018年时良品铺子毛利率为31.21%，到2022年却只剩下27.57%。发力高端的隐含义是推动品牌增值以提升溢价，如此前提下毛利率还下跌超过3个百分点，对良品铺子而言已经十分夸张。

最新的半年报中显示，上半年良品铺子的毛利率为28.95%，净利率为4.75%，已经低于7.5%的行业净利率。长期关注休闲零食赛道的徐云表示，在果干果脯等热门产品毛利率能拉到35%的情况下，良品铺子毛利率与净利率仍有如此差值，除了赛道竞争激烈以外，其战略方向也一定出现了偏差，“说白了就是因为高端化走不动。”

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此外，细究良品铺子财报会发现，一、二季度毛利率相去不远，分别为29.16%和28.63%，净利率却拉开到了6.23%和2.55%的差距，二季度下滑明显，这就是前述政府补贴的影响。

在良品铺子身上，类似情况也不是头回出现，2022年良品铺子净利润中政府补贴占据了二分之一，但营收增速仍然由18.11%降低到了1.24%，为近7年来最低数据。对此，刘丰毅不无遗憾地表示，零食行业的特性决定了今日结果，“零食毕竟不是主食，大多数中国消费者只把它作为生活调味品，对品牌和包装的概念很薄弱。说白了大家都在选味道，价格不贵味道过得去的产品才是复购最高的产品，至于包装高不高端，他们真的没那么在意。”

制造型企业得利

消费升级时代，零食是最受瞩目的赛道，或许人们还记得新消费火热那几年王饱饱、拉面说、王小卤等一众新锐品牌横空出世的盛况，但河东切换河西，在善变的资本世界也不过是一瞬间。

今年上半年全国社会消费品零售总额同比增长8.2%，外部环境逐步好转，良品铺子关店数却来到了250家，分布城市减少了3个。与此同时，良品铺子还放下狂言，计划在2023年新开1000家门店。

为了达成这一目标，良品铺子在一季度只开了80家店的前提下，二季度极速扩张，连续开了243家店，尽管如此，下半年的KPI也被拉到了677家——这甚至超过了去年一整年的新开店数。

开店速度放缓，通常会率先影响线下销量，为了弥补缺口，多数零食企业的做法是发力线上，这也更符合现代消费者的习惯，但良品铺子恰恰相反。

财报显示，上半年良品铺子电商渠道销售额累计为18.21亿元，去年同期为28.26亿元，同比减少近10亿元，其中一季度售出12.06亿元，降幅为32.42%，二季度售出6.15亿元，降幅为40.92%。结合线下疯狂开店的举措，不难想到，良品铺子是铁了心要用线下门店拉高业绩。

徐云表示，这也是无奈之举。“良品铺子是典型的渠道型企业，高营销高投入，通过OEM代工合作进行生产。在2010年以前，消费者或许还会买账，但随着行业发展得越来越成熟，没有制造能力保底的企业竞争力就会越来越差，它只能用扩店来维持想象力。”

国金证券分析师刘宸倩的观点与徐云的类似，她在《休闲零食专题行业研究》里分析道：“制造型企业具备生产和供应链优势，具备向上游争取权益的议价权。而且因为制造型企业聚焦大单品，毛利率端更能体现规模优势，省去了门店运营、促销折扣等费用，销售和管理费率更低，最终平均净利率水平基本都能控制在10%以上。”

增长幅度达到271.4%的卫龙就是零食行业典型的制造型企业，此外还有盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等，2023年上半年涨幅各自为90.7%、191.95%和46.97%，均高于良品铺子。

再看渠道型企业，良品铺子的“难兄难弟”代表是三只松鼠和来伊份。三只松鼠2023年上半年营业收入28.93亿元，同比下滑29.67%，1.54亿元净利润中还包含9882万元政府补助。营收方面，三只松鼠线上平台收入减少尤为显著。报告期内三只松鼠淘天店铺收入8.44亿元，同比减少29.49%；京东平台收入6.59亿元，同比减少41.11%。

来伊份则在净利润方面出现问题，报告期内净利润约为5438.1万元，与2022年同期相比“腰斩”，二季度更是由盈转亏，单季扣非后归母净亏损2824.08万元。

正如刘宸倩所说，制造型企业规模小但盈利能力较强，渠道型企业规模大、但品类分散，代工模式不稳定因素较多，盈利能力弱，同时还有渠道分散带来风险，随着零食专营等业态入局，竞争愈发激烈，渠道型企业日子将更为难过。

零食量贩店崛起

刘宸倩的观察，事实上也揭示了资本抛弃零食行业渠道型企业的另一个原因，即零食量贩店崛起。

天眼查数据显示，以零食很忙为例，成立于2017年，2021年完成2.4亿元A轮融资，领投方为红杉中国、高榕资本等明星资本。6月25日，零食很忙更新了自己的全国门店总数已经突破3000家的消息，其中有超过1000家门店在今年上半年开出。

而在同一时期，良品铺子关店率即将来到8%，来伊份6个月内新增门店数为41家，三只松鼠关闭222家联盟小店，到6月底时联盟小店剩余316家，投食店仅剩余1家。

国金证券统计中，与零食很忙商业模式类似的零食有鸣、老婆大人、糖巢等品牌门店数都来到了千店以上，如果以零食很忙为参照，2023年各家门店数量规划至少翻倍，最终全国零食量贩店总数将超过5万家。

东海证券给出的信息基本一致，总结来看，零食行业未来5年零售额低于GDP增速的可能性较大，行业集中度会保持在较低水平，渠道型龙头竞争优势趋弱。

“随着零食专营店爆发，行业正式进入到以质取胜阶段，综合供应链实力（产能、研发、渠道触达）将成为制胜法宝；制造龙头因为规模效应和研发优势，整体费用低盈利高，对渠道龙头产生替代并逐步加速。”

从这个角度分析，以良品铺子为代表的渠道型企业遭遇减持潮也就不难理解了。

今年6月9日，今日资本旗下的达永有限宣布要减持良品铺子，它是良品铺子的第二大股东。第一大股东高瓴资本的套现来得更早，从2021年3月开始至去年11月，高瓴资本四次减持良品铺子，最后的5.56%也被列入减持计划当中，累计套现约9.87亿元。

来伊份和三只松鼠的情况也多有类似，来伊份5月4日披露大股东爱屋企管再次减持股份，这已经是2021年以来的第三次。三只松鼠则遇到了IDG资本和今日资本同时的大幅减持，上半年套现超5亿。

刘丰毅表示，资本不约而同的退出已经是个明确信号，业绩下滑、股价低迷、第二增长曲线难觅，多重因素影响下，良品铺子的发展前景的确堪忧。

中秋国庆双节期间，按理说应该是零食礼包销售旺季，可是目前来看，市面上消费者体现出的购买欲仍然不够乐观，休闲零食本就属于增值消费，因此更加要求商家修炼内功，在抢占优势点位、提升物流速度、提高服务质量的不可能三角中找到机会，本就缺了制造这条腿的良品铺子，似乎很难再变身成全能选手了。

文丨BT财经 游璃