济川药业的赚钱逻辑变模糊了

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本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

判断一家公司生意模式的第二个关键点是：

这个生意所处的环境如何？是一个稳定发展的环境，还是一个“变革”不断的环境？

用巴菲特的话说，这个生意是否面临着constant change（持续的变动）？

说到这个问题，我们就要回到数据，看看济川药业的营收历史了，见下图。

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2 013年上市以来，济川药业是当之无愧的“大白马”，2014-2018年间，公司的营收增长率，基本都在25%左右。

但是，好日子在2018年戛然而止，2019和2020年，济川药业经历了痛苦的下跌，股价也发生了很大的下滑。

那么，2018年之后，济川药业遇到了什么问题呢？

这一系列事件的开始，本身只是一件可以被划为“暂时性打击”的“小事儿”：

2018年10月29日，国家药监局发布《有关修改蒲地蓝消炎制剂（片剂、胶囊剂、口服液）处方药说明书的公告》，要求：

增加不良反应，包括恶心、呕吐、腹胀、腹痛、腹泻、乏力、头晕等； 皮疹、瘙痒等过敏反应。 同时明确指出对本品及所含成分过敏者禁用； 孕妇和过敏体质者、脾胃虚寒者慎用。

在此之前，蒲地蓝药品的说明书中，“不良反应”、“禁忌”、“注意事项”三项均标注为“尚不明确”。

看起来，似乎这是个很大的事情，毕竟好像这个药的地位，一下子没那么高了。

但仔细想想就知道不对： 你会仔细去看自己的药的药品说明书吗？

我想大多数人是不会去看的，当然，我们不看，不等于医生不了解，这个修订，势必会对医院和医生的态度造成影响，这个毋庸置疑。

这个事情只是个开端，更麻烦的事情还在后面，2019年，济川药业的第二个黑天鹅出现了：

8月20日，国家医保局印发2019版国家医保目录，同时规定“对于原省级药品目录内按规定调增的乙类药品，应在3年内逐步消化”。

这是个什么意思呢？

我们国家有国家级的药品医保目录，进了这个目录，药品就可以走医保报销，很明显，患者就更容易接受、医生也更容易开这种药。

对于济川药业的三大单品来说，济诺和同贝是进了国家医保的，但蒲地蓝消炎口服液是没有进的。

以前的好消息是，除了国家级的医保目录，各个省还有自己的医保目录，在2019年前，按照国家规定，各省级医保目录，还能有15%左右的“增补”空间。

通俗点说，除了整体与国家医保目录保持一致以外，各个省还可以补充大约15%的药品，进入到自己省的医保目录。

而蒲地蓝消炎口服液，就是通过这样的方式，进入到不少省份的“医保支付”体系中的。

2019年的这个新规定，意味着未来各省的医保目录，要和国家保持一致了，对于现在不一致的那些“增补”药品，要求在3年内逐步退出。

这也就意味着，最晚到2022年底，蒲地蓝消炎口服液，就要从各省的医保目录中消失了。

再说得直白点，以后如果医生要给患者开蒲地蓝消炎口服液，患者就要自费了。

以蒲地蓝消炎口服液为背景，我们就看到了这个生意的第一个环境特点：

能不能进医保目录，对于处方药来讲，是一个巨大的不确定性。

除了医保目录这个事情，还有另外一件事情，对于中国的制药企业而言，2016年3月，发生了一件“应该出现，但打击巨大”的事件。

那个月的5号，国务院印发了一份名为《关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见》，要求上市的仿制药，凡未按照与原研药品质量和疗效一致原则审批的，均须开展一致性评价。

这个一致性评价，我过去在我武生物等几家医药企业的分析文章中，已经讲过，大概来说，就是要确保药品的疗效和质量。

过去，如果一个药好卖，我国的药企会一窝蜂地出仿制药，而一致性评价的要求是，有了三家通过一致性评价后，其他的药企就不能再评审这个药了。

这就意味着，如果你进不了前三名，你就出局了。

那么，前三名的日子就好过吗？恐怕很难这么说，因为还有另一个“大杀器”在后面等着，这就是2018年出现的“带量采购”，也就是俗称的“集采”。

集采这个事情，我在之前我武生物、长春高新的分析文章中都讲过，想了解的可以去后台回复我武生物和长春高新。

集采这个事情可以简单理解为：由国家出面，联合全国的公立医院，要求药企降价。

当然，院内市场70-80%的大头，也就给了这些集采成功的药企，俗称“以价换量”。

这个事情对什么样的药企最不利呢？答案是很明显的：

对于那种过去靠巨额营销费用打进公立医院、而药品本身没有什么独特性的药企。

如果这样的药企还是大单品，就更麻烦，这就属于“把鸡蛋放在一个篮子里”。

如果这个单品，还远远领先于同行，那就是最麻烦的。

原因也很简单，集采的药品不需要大量销售费用了，因为直接进了，这个过去的“优势”，直接没有了。

另外，“光脚的不怕穿鞋的”，反正只有三家了，如果老大远远领先于老二老三的份额，好不容易有个“公平竞争”的机会，对于老二老三来说，“以价换量”的逻辑，就是这个体系送到手边的一份大礼。

所以，集采几年过去，我们看到大量药品的降价幅度达到50%甚至80%、90%，就是这个道理。

对于济川药业而言，目前还稍微好一些，本来中成药的集采就由于药品难以标准化而受阻，再加上蒲地蓝消炎口服液和同贝是独家剂型和独家药品，目前还没有被集采“虐”过。

但是，未来就不好说了。

2022年9月，全国中成药联合采购办公室正式成立，并发布了《全国中成药联盟采购公告》，宣告了中药集采时代的到来。

未来，蒲地蓝和同贝必然会面临集采的压力，济川药业的这个生意，将会面临一次严峻的挑战。

到这里，我们应该看得比较清楚了，我还想分享另一个角度，看看济川药业这个生意面临环境的稳定性，以及未来的方向。

济川药业原来的模式，跟我之前分析过的华东医药很像——用大单品和高销售费用去开拓市场，这种模式，形象点来说，有点像“消费品模式”。

“消费品模式”最典型的就是伊利这样的企业，出一些金典、安慕希这样的大单品，然后用大量销售费用去铺渠道、做促销，让货品“流动起来”。

如果是OTC类药品——不用医生开处方的药，这种模式还是可行的，这种药跟消费品确实很像。

但只要是处方药，未来这种模式就玩不转了，因为下游的力量已经发生了根本性的变化。

国家的意图也很明确，通过压缩仿制药的盈利甚至生存空间，倒逼药企去做创新、把资源投到研发新药上面去。

济川药业也确实是这么做的，看看下图。

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在2019-2020年遇到经营挫折以后，济川药业从2021年开始，研发支出一下子翻了一倍，这不能不说是一种明确的态度。

如果把原来那种模式称为“消费品模式”，新的这种模式，可以叫做“药品模式”。

济川药业的态度，已经用真金白银的投入做了诠释，但问题在于，这种“药品模式”是否能获得成功，我想，不光我自己，恐怕也没人能有绝对的把握。

看看中国制药行业的翘楚恒瑞吧，常年10%的研发投入，之前创新药在营收中的占比，也没有超过20%。

总而言之，济川药业这个生意所处的生存环境，这些年持续发生着巨大的变化，这里面我有两个观点：

第一个，这种巨大的变革，未来还会不会发生类似级别的事件、会发生什么样的事件、产生多大的冲击力，这个事情我拿不准。

第二个，在这种冲击力之下，济川药业这门生意，会朝哪个方向发展，我没有较大的把握。

举个例子，这种新的“药品模式”，济川药业能不能趟出自己的一条路来，我不好说。

所以，在巨大的压力和不确定性面前，我看到的济川药业的赚钱逻辑变得模糊了。

那么问题来了，你可能也注意到本文一开始那张营收的图了，在经历了2019-2020两年的下滑后，济川药业的营收重回了增长，不光营收，各项指标都在迅速恢复。

这意味着什么呢？是不是公司已经逐渐走出困境，我们又应该怎样去思考自己的投资决策呢？（ 作者：villike villike的财务自由笔记 ）