美联储猛加息，公司债没全面崩的原因只有一个

美联储自2022年3月以来不断大幅加息，但目前而言，美国的债市并没有出现大面积违约，偿债能力似乎没有受到高利率的影响。到目前为止，一切看起来还不错。但如果美联储想要将高利率维持到2025年以后，那将是另一番景象。

因为到那时，公司将发现，在十年的超低利率期间，为债务再融资的成本很高，可能比预期的要高。而且，正如围绕英国公用事业公司泰晤士水务公司的麻烦所表明的那样，投资者和评级公司通常认为风险最大的行业并不总是最脆弱的。

尽管上周在葡萄牙举行的一次会议上，美联储主席鲍威尔嘴上依旧强调将继续加息，并且将利率维持在较高水平更长的时间，但利率很快就会开始回落的信念，仍然弥漫在企业债券生态系统中。

首先，评级公司并没有降低违约风险衡量标准的评级。根据标普全球（S&P Global）的数据，被归类为“投资级”的债务仍在享受更多的评级上调而非降级。收益率较高的“投机”或“垃圾”债券正在降价，但低于2019年。

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债市的乐观也不是无理由的，S&P Capital IQ的数据显示，由于公司使用低利率锁定长期债务，目前大多数未偿还的公司债券要到2025年才能开始到期。

安联全球投资者（Allianz global Investors）全球高收益率主管David Newman表示：“当再融资还有一年的时候，评级机构真的会发现问题。”David Newman所指，市场领先于评级机构：公司债券相对于无风险政府债券的利差已经扩大。

债券市场正在定价轻度衰退，这将推高风险最高的公司的违约率，甚至导致一些蓝筹股债券价格被压低。由于大多数投资级债券的评级仅略高于垃圾债券，这是令人不安的情况。

市场可能没有定价的是更高利率的新常态。标普全球的研究表明，当违约预期大幅上升时，B级债券通常会受到最严重的打击。

S&P Capital IQ的数据，B级债券的一个关键特征是56%来自私营公司。在超低利率环境中，特别是在2021年，许多私募股权赞助商发行B级债券来收购公司。Dealogic的数据显示，垃圾债券的发行量现在有所下降，但杠杆贷款的发行量却没有下降。杠杆贷款通常是浮动利率，传统上是私募股权收购中更受欢迎的工具。表明公司在发行更多固定利率债券之前，正在等待利率再次下降。

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如果央行们不降息会怎样？额外的杠杆作用将产生影响。垃圾级私人公司尤其如此，根据利息覆盖率和债转股等传统的可持续性衡量标准，这些公司的债券往往比上市公司的债券风险更大。

私人公司可以更容易地进行资本重组，但也有例外，正如上周席卷英国的危机所表明的那样。泰晤士水务公司140亿英镑的债务（约180亿美元），主要是其在澳大利亚金融集团麦格理（Macquarie）治理下的遗留问题。麦格理尚未说服其养老基金和主权财富所有者，注入足够的资本。在偿还通胀相关债务的成本飙升后，其可行性悬而未决。

这起案件突显了低利率时代产生的一个未被充分认识的危险：不仅是卫星电视等不断缩小的市场中的公司可能很脆弱，供水等通常被认为安全的行业中的公司在高利率时代也十分脆弱。对于更广泛的经济来说，私人市场的不透明意味着，随着这些赌注的失败，连锁反应可能会比预期的传播得更远。

市场可能意识到了这一点。但在2025年再融资浪潮临近之前，这可能不会对投资者造成沉重打击。

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